南京證券股份有限公司宋芳近期對(duì)五糧液(000858)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《五糧液：營(yíng)銷改革持續(xù)推進(jìn) 濃香龍頭行穩(wěn)致遠(yuǎn)》，本報(bào)告對(duì)五糧液給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為157.66元。

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五糧液(000858)

摘要

濃香龍頭，底蘊(yùn)深厚。五糧液為我國(guó)濃香型白酒龍頭，歷史悠久，品牌積淀深厚。公司前身為“國(guó)營(yíng)24酒廠”，于1998年4月在深圳證券交易所上市。在經(jīng)歷了公司汾老大-五老大-茅老大的歷史更迭后，五糧液憑借其卓越的品牌力依然成為白酒千元價(jià)格帶的風(fēng)向標(biāo)。

獨(dú)特工藝造就獨(dú)特口感，千元價(jià)格帶地位牢固。五糧液在傳承經(jīng)典傳統(tǒng)工藝的過(guò)程中不斷總結(jié)、創(chuàng)新，具有“一極三優(yōu)六首創(chuàng)六精釀”的典型釀造特征。公司產(chǎn)品主要分為五糧液和濃香系列酒，根據(jù)2022年年報(bào)，公司22年實(shí)現(xiàn)酒類收入675.63億元，同比增長(zhǎng)9.45%，其中，五糧液實(shí)現(xiàn)收入553.35億元，同比增長(zhǎng)12.67%，收入占比為81.90%；系列酒實(shí)現(xiàn)收入122.27億元，同比下滑3.11%，收入占比為22.10%。公司自2003年開始，針對(duì)前期OEM貼牌過(guò)多的情況，對(duì)五糧液品牌進(jìn)行瘦身，逐步形成了如今的主品牌“3+1”，系列酒“4+4”產(chǎn)品矩陣，以滿足多層次消費(fèi)者的需求。

營(yíng)銷改革繼續(xù)，發(fā)力團(tuán)購(gòu)/文創(chuàng)酒。扁平化方面，2017年，公司推出“百城千縣萬(wàn)店工程”計(jì)劃；2019年，將7大營(yíng)銷中心細(xì)分為21個(gè)營(yíng)銷戰(zhàn)區(qū)，提出“總部管總，戰(zhàn)區(qū)主戰(zhàn)”，提升各戰(zhàn)區(qū)執(zhí)行力；2022年，將21個(gè)戰(zhàn)區(qū)進(jìn)一步細(xì)化為26個(gè)戰(zhàn)區(qū)。數(shù)字化方面，2017年，公司與IBM合作逐步建立“消費(fèi)者驅(qū)動(dòng)+平臺(tái)化運(yùn)營(yíng)+數(shù)字化支撐”的現(xiàn)代營(yíng)銷體系；2019年，基于數(shù)字化成果實(shí)施控盤分利模式。團(tuán)購(gòu)方面，2020年，公司提出“加速推進(jìn)公關(guān)團(tuán)購(gòu)工作”，并構(gòu)建“以新零售和企業(yè)團(tuán)購(gòu)為核心”的新增銷售渠道；2021年，公司總部建立團(tuán)購(gòu)部，每個(gè)戰(zhàn)區(qū)建立組織，從組織層面進(jìn)行改革。通過(guò)公司層面進(jìn)行大圈層營(yíng)銷，協(xié)同戰(zhàn)區(qū)、經(jīng)銷商開發(fā)世界500強(qiáng)等大團(tuán)購(gòu)客戶；各戰(zhàn)區(qū)牽頭和經(jīng)銷商一同進(jìn)行區(qū)域性企業(yè)集團(tuán)/中小企業(yè)客戶攻堅(jiān)。文創(chuàng)酒方面，2022年以來(lái)，公司通過(guò)加大優(yōu)質(zhì)動(dòng)銷良好的文創(chuàng)酒（步步高(002251)升、熊貓系列、生肖系列等），構(gòu)建引領(lǐng)品牌發(fā)展的非標(biāo)產(chǎn)品矩陣（類似茅臺(tái)(600519)直營(yíng)+非標(biāo)）。

經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，財(cái)務(wù)優(yōu)質(zhì)。五糧液自本輪周期以來(lái)一直保持穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，收入/利潤(rùn)均保持雙位數(shù)以上增長(zhǎng)。16-22年?duì)I業(yè)收入年化復(fù)合增速為17.07%，歸母凈利潤(rùn)年化復(fù)合增速為21.61%。截至2022年末，五糧液毛利率為75.42%，凈利率為37.81%，ROE為25.28%，高毛利、高凈利、高ROE反映出公司卓越的品牌和品質(zhì)構(gòu)筑起較深的價(jià)值投資護(hù)城河。

投資建議：公司品牌力凸顯，普五穩(wěn)坐千元價(jià)格帶龍頭。隨著茅臺(tái)進(jìn)一步細(xì)分為超高端價(jià)格帶，五糧液成為行業(yè)量?jī)r(jià)風(fēng)向標(biāo)。全年來(lái)看，普五放量疊加文創(chuàng)酒等非標(biāo)產(chǎn)品提升產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，總對(duì)總團(tuán)購(gòu)渠道拓展優(yōu)化渠道布局，保障公司雙位數(shù)增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)23/24年?duì)I業(yè)收入分別為826.18/937.56億元，同比增長(zhǎng)11.69%/13.48%；歸母凈利潤(rùn)分別為299.51/337.95億元，同比增長(zhǎng)12.21%/12.84%；EPS分別為7.72/8.71元，對(duì)應(yīng)PE21/19倍。估值方面，經(jīng)過(guò)前期調(diào)整，目前公司估值已處于本輪周期以來(lái)較低位置。當(dāng)前政策組合拳的逐步發(fā)力，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展與消費(fèi)復(fù)蘇注入信心，同時(shí)有望帶來(lái)白酒龍頭預(yù)期改善和估值修復(fù)。因此，給予“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全問題帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)；宏觀經(jīng)濟(jì)下行，白酒消費(fèi)不及預(yù)期帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)監(jiān)管政策變動(dòng)，白酒監(jiān)管、稅收等政策趨嚴(yán)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)等。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，開源證券逄曉娟研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)97.74%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利297.93億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為20.54。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有51家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)48家，增持評(píng)級(jí)3家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為210.76。

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