山西證券股份有限公司王馮,孫萌近期對錦泓集團(tuán)(603518)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《23Q1電商渠道表現(xiàn)靚麗，毛利率穩(wěn)步提升》，本報告對錦泓集團(tuán)給出買入評級，當(dāng)前股價為10.09元。

錦泓集團(tuán)(603518)

(相關(guān)資料圖)

事件描述

公司發(fā)布2022年年報及2023年1季報。2022年，公司實現(xiàn)營收38.99億元，同比下滑9.83%，實現(xiàn)歸母凈利潤0.71億元，同比下滑68.12%，實現(xiàn)扣非凈利潤0.47億元，同比下滑76.34%。23Q1，公司實現(xiàn)營收11.67億元，同比增長8.05%，實現(xiàn)歸母凈利潤1.03億元，同比增長149.32%，實現(xiàn)扣非凈利1.03億元，同比增長148.91%。公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1元（含稅），派息率40.0%。

事件點評

2022年電商渠道穩(wěn)健增長，毛利率同比改善。2022年，公司實現(xiàn)營收38.99億元，同比下滑9.83%，其中電商渠道收入15.10億元（占收入比重38.8%，同比提升5.7pct），同比增長5.6%，抵消部分線下渠道對收入的拖累。電商渠道毛利率65.52%，同比提升1.7pct。營收分季度看，22Q1-23Q1分別實現(xiàn)營收10.80、7.66、8.60、11.93、11.67億元，同比增長0.73%、-13.92%、0.50%、-20.79%、8.05%，23Q1電商渠道實現(xiàn)收入4.41億元，同比增長26.22%。2022年，公司實現(xiàn)歸母凈利潤0.71億元，同比下滑68.12%。分季度看，22Q1-23Q1分別實現(xiàn)歸母凈利潤0.41、-0.06、0.36、0.00、1.03億元，同比增長-56.54%、-114.36%、395.04%、-100.43%、149.32%。

VGRASS品牌店效降幅較大，TEENIEWEENIE品牌營收中單位數(shù)降幅。分品牌看，2022年VGRASS、云錦、TEENIEWEENIE實現(xiàn)營收8.57、0.23、30.0億元，同比下滑23.10%、增長3.77%、下滑5.37%，毛利率分別為73.41%、72.91%、67.97%，同比下滑0.6、增加2.8、下滑0.2pct。23Q1，上述品牌實現(xiàn)營收2.38、0.09、9.15億元，同比增長3.97%、132.22%、8.50%，毛利率分別為69.01%、72.98%、69.43%，同比下滑1.68、0.87、提升0.70pct。門店數(shù)量方面，截至22年末，VGRASS、TEENIEWEENIE、云錦門店數(shù)量分別為207、1222、1家，較上年末凈減少9家、凈增加10家、持平。截至23Q1末，上述品牌門店數(shù)量分別為206、1186、1家。門店店效方面，VGRASS、TEENIEWEENIE品牌店鋪2022年平均月營收為28.5、14.5萬元，同比下滑26.1%、6.4%。

23Q1銷售毛利率同比提升，期末庫存環(huán)比改善。盈利能力方面，2022年公司毛利率同比下滑0.4pct至69.2%，22Q4毛利率同比提升0.6pct至68.6%，23Q1毛利率同比提升0.2pct至69.4%。費用率方面，2022年，公司期間費用率合計提升5.7pct至68.1%，其中銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率為57.7%/4.0%/2.4%/4.1%，同比+6.1/+0.2/+0.5/-1.1pct，銷售費用率提升主要由于公司整體營收下滑、以及店鋪裝修費攤銷的增加，財務(wù)費用率降低主要由于公司并購債務(wù)于2022年中置換，債務(wù)余額降低，債務(wù)利率降低；綜合影響下，2022年公司銷售凈利潤率1.83%，同比下滑3.4pct，22Q4銷售凈利率下滑5.6pct至-0.03%，23Q1銷售凈利率同比提升5.0pct至8.8%。存貨方面，截至2022年末，公司存貨為11.43億元，同比增長11.83%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)324天；23Q1末存貨為9.85億元，較期初下降13.8%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)268天?，F(xiàn)金流方面，2022年公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為5.49億元，同比下降12.8%，主要由于銷售商品收到的現(xiàn)金同比減少。

投資建議

23Q1，公司電商渠道增長加速，線下渠道降幅收窄，銷售毛利率同比優(yōu)化，顯示品牌復(fù)蘇態(tài)勢。我們預(yù)計公司2023-2025年EPS分別為0.73、0.98、1.29元，對應(yīng)公司公司23、24年P(guān)E約13、10倍，首次覆蓋，給予“買入-B”建議。

風(fēng)險提示

品牌拓店不及預(yù)期；電商渠道費用投放加大；國內(nèi)消費市場恢復(fù)不及預(yù)期。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，華西證券(002926)唐爽爽研究員團(tuán)隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為78.57%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利2.97億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為11.73。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有5家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級5家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為12.09。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，錦泓集團(tuán)（603518）行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河較差，盈利能力較差，營收成長性較差。財務(wù)可能有隱憂，須重點關(guān)注的財務(wù)指標(biāo)包括：貨幣資金/總資產(chǎn)率、有息資產(chǎn)負(fù)債率、應(yīng)收賬款/利潤率。該股好公司指標(biāo)1.5星，好價格指標(biāo)2星，綜合指標(biāo)1.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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