天風(fēng)證券股份有限公司孫海洋,尉鵬潔近期對(duì)箭牌家居進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《強(qiáng)勢(shì)品類(lèi)領(lǐng)跑，智慧賦能生活》，本報(bào)告對(duì)箭牌家居給出買(mǎi)入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為20.69元。

(資料圖)

箭牌家居(001322)

22Q4公司收入22.5億（yoy-19%），歸母凈利潤(rùn)1.7億（yoy-33%），疫情擾動(dòng)下Q4業(yè)績(jī)承壓；22年收入75.1億（yoy-10%），歸母凈利潤(rùn)5.9億（yoy+3%），歸母凈利率7.9%（yoy+1pct）穩(wěn)步提升。

提價(jià)+高毛利產(chǎn)品占比提升，推動(dòng)毛利率水平向上。

22年公司強(qiáng)勢(shì)品類(lèi)衛(wèi)生陶瓷收入35億（yoy-6%），毛利率提升0.5pct至34%，龍頭五金收入21億（yoy-8%），毛利率提升3.8pct至30.5%；浴室家具收入8億（yoy-13%），毛利率提升4.8pct至32.2%。22年公司智能產(chǎn)品收入18.9億元，其中智能坐便器收入13.9億（yoy-1%），毛利率提升1.4pct至36.5%，同時(shí)持續(xù)拓展恒溫花灑、智能浴室鏡等產(chǎn)品。公司自21H2起提升產(chǎn)品銷(xiāo)售單價(jià)，展望23年公司智能化產(chǎn)品占比有望繼續(xù)提升，疊加降本增效持續(xù)推進(jìn)，盈利水平有望逐步提升。

經(jīng)銷(xiāo)零售渠道有望量?jī)r(jià)齊升，直營(yíng)電商及家裝增速或?qū)㈩I(lǐng)跑。

①22年受地產(chǎn)波動(dòng)等因素影響，公司經(jīng)銷(xiāo)零售收入31億（yoy-12%），網(wǎng)點(diǎn)13378家，新增約1300家，增量主要為家裝及鄉(xiāng)鎮(zhèn)店，提價(jià)落地及智能產(chǎn)品占比提升共同提振毛利率，23年公司將通過(guò)渠道下沉獲取更多流量，專(zhuān)賣(mài)店重裝升級(jí)推動(dòng)智能產(chǎn)品銷(xiāo)售，客單值有望提升，或?qū)?shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)同增。

②22年大宗渠道收入18.5億（yoy-21%），在控制工程項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的前提下，公司協(xié)同經(jīng)銷(xiāo)商持續(xù)拓展地產(chǎn)核心客戶(hù)和優(yōu)質(zhì)客戶(hù)，并注重多元化客戶(hù)結(jié)構(gòu)開(kāi)發(fā)，拓展教育、醫(yī)療機(jī)構(gòu)、企業(yè)、酒店和政府工程業(yè)務(wù)，形成較為合理的工程客戶(hù)結(jié)構(gòu)。

③22年家裝渠道收入10億（yoy+9%），持續(xù)增加合作伙伴數(shù)量和專(zhuān)項(xiàng)產(chǎn)品及產(chǎn)品套系組合，增加家裝市場(chǎng)份額。

④22年電商收入15億（yoy-1%），其中直營(yíng)電商收入7億（yoy+10%），后續(xù)將擴(kuò)大電商產(chǎn)品品類(lèi)、產(chǎn)品組合以及增加電商新興平臺(tái)銷(xiāo)售渠道，推動(dòng)電商渠道增長(zhǎng)。

降本增效持續(xù)推進(jìn)，費(fèi)用率有望優(yōu)化。

22年公司期間費(fèi)用率為23%，同比+3.3pct，其中管理費(fèi)用率同比+2.2pct，主要系停工損失、折舊攤銷(xiāo)、職工薪酬增加，研發(fā)費(fèi)用率同比+1.1pct，主要系職工薪酬、材料消耗增加。未來(lái)公司將加強(qiáng)企業(yè)運(yùn)營(yíng)管理，提升運(yùn)行效率、推進(jìn)精益生產(chǎn)，持續(xù)推動(dòng)降本增效。此外，公司已設(shè)立智能家居研究院、創(chuàng)新設(shè)計(jì)中心等16個(gè)研發(fā)部門(mén)，截至22年年底，公司擁有專(zhuān)利2343項(xiàng)，其中發(fā)明專(zhuān)利70項(xiàng)，研發(fā)人員1820人（yoy+8.5%），將圍繞“智能化”、“個(gè)性化”、“定制化”進(jìn)行產(chǎn)品布局和技術(shù)升級(jí)。

盈利估值與預(yù)測(cè)：公司作為國(guó)產(chǎn)衛(wèi)浴龍頭，渠道布局逐步完善、智能化產(chǎn)品占比提升，品牌力不斷鞏固，考慮到公司22年收入承壓、費(fèi)用端調(diào)整效果需逐步體現(xiàn)，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)23-25年歸母凈利7.4/9.2/11.2億（23-24年前值為8.9/11.2億），對(duì)應(yīng)PE28x/23x/18x，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇；房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)；原材料價(jià)格波動(dòng)；技術(shù)和產(chǎn)品創(chuàng)新滯后等。

該股最近90天內(nèi)共有13家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)10家，增持評(píng)級(jí)3家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為23.95。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，箭牌家居（001322）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河一般，盈利能力優(yōu)秀，營(yíng)收成長(zhǎng)性一般。財(cái)務(wù)相對(duì)健康。該股好公司指標(biāo)3.5星，好價(jià)格指標(biāo)3星，綜合指標(biāo)3星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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